La settimana dell'Alieno #77

Rassegna delle notizie economico-finanziarie del 16 - 20 dicembre 2024

Buon Natale

Questa edizione della Settimana dell’Alieno è l’ultima del 2024, la newsletter è cresciuta tanto quest’anno, vanta ormai oltre tremila iscritti, non vi nascondo che questo mi fa sentire un certo senso di responsabilità nel produrre regolarmente contenuti degni di questa attenzione.

Forse per questo ho scritto meno di quanto avrei voluto, al di là della Settimana, mi sono concesso pochi post “extra” con riflessioni più verticali. La tentazione di fare qualità facendo meno quantità è un atto di grande presunzione, per il quale mi sento di chiedervi di perdonarmi. Prometto che cercherò di migliorare.

Vorrei fare gli auguri di Buone Feste a uno ad uno, scrivere per voi è sempre un esercizio formidabile per verificare quanto le mie idee siano in ordine. Oltre che un esercizio di scrittura, che come molti di voi sanno, si declina anche ambito teatrale.

Il Natale è un giorno del calendario come gli altri, ma lo stato d’animo è diverso. Come raccontava il film Miracolo sulla 34ma strada, a Natale (e in tante altre cose della vita) si tratta di

scegliere tra una bugia che apre i cuori alla speranza e una verità che provoca solo dolore.

Nel film, il giudice che deve sentenziare se Babbo Natale esiste, e per farlo soppesa la credibilità di una banconota. Forse la rivoluzione promessa dal Bitcoin sarà quella di stabilire che Babbo Natale non esiste più.

Il 2024 delle Banche Centrali

Non è stata un'annata memorabile per la Banche Centrali: la crisi dell'inflazione non è ancora finita, c'è ancora un po' di strada da fare, anche se si stanno facendo progressi.

In compenso, però, le loro previsioni sono state piuttosto buone; in particolare nell'Eurozona, le previsioni sull’inflazione sono state assolutamente azzeccate. Lo stesso non vale per l’andamento economico, perché le loro previsioni di crescita sono notevolmente peggiorate rispetto a un anno fa.

Nel complesso, comunque, il mondo è diventato molto più prevedibile rispetto al 2021 o al 2022 e questo dovrebbe darci fiducia anche per il futuro, anche se al momento il fatto che la Fed abbia saputo dare indicazioni chiare per il 2025 (“un paio di tagli da 0,25% e non illudetevi che siano di più”) ha per ora più che altro provocato disappunto tra gli investitori.

In effetti, gli investitori un anno fa pensavano che nel 2024 la Federal Reserve avrebbe effettuato sette tagli di un quarto di punto: ne sono arrivati 4 (in realtà 3, ma uno è stato da 0,5% e valeva per due).

Questo è accaduto anche perché le banche centrali, in particolare la Fed, sono state un po’ ondivaghe, incerte, sugli sviluppi del ciclo economico, cambiando più volte idea ogni volta che usciva una serie di dati sul mercato del lavoro, o sull’inflazione.

La politica monetaria sta entrando in una fase molto più delicata: dopo aver visto i governi in tutto il mondo cadere alle elezioni, le banche centrali sono ben consapevoli che non possono assolutamente avere un altro episodio di inflazione come quello che abbiamo visto negli ultimi anni.

Prospettive 2025 per la AI

Finora c'è stato un chiaro vincitore nella corsa per la AI: Nvidia. L'azienda ha praticamente il monopolio dei chip per l'intelligenza artificiale. La similitudine più abusata, sull’argomento, è quella della corsa all'oro: chi fa il vero affare sono quelli che vendono le pale, e nel caso della AI le pale sono le GPU, di cui Nvidia è regina indiscussa, e la sua performance quest’anno (+150%) lo testimonia.

Ma ci sono anche segnali che indicano che l'interesse degli investitori potrebbe rallentare e che potremmo iniziare a vedere qualche nuovo vincitore: negli ultimi sei mesi, in realtà, la performance di Nvidia è stata quasi piatta, sembra che l'interesse stia rallentando, che gli investitori inizino a indagare il futuro.

Nvidia continua a battere le stime ogni trimestre quando presenta i suoi utili, ma di trimestre in trimestre la dimensione della sorpresa si riduce, prima faceva il doppio delle attese, poi il 20% più delle attese, ora le batte del 5%. Certamente, almeno in parte dipende dal fatto che le aspettative diventano sempre più elevate, però quadra anche con una suddivisione in fasi dello sviluppo di ogni tecnologia: per la AI, nella prima fase, servono i chip, e dunque Nvidia.

Poi la fase 2 è la costruzione dell'infrastruttura: i fornitori di energia per i datacenter (inclusi i fornitori di energia nucleare) stanno iniziando ad andare bene, da qualche mese, per il loro ruolo cruciale di passaggio da una piccola tecnologia a qualcosa che assume dimensioni di diversa scala. E questa fase si è solo avviata.

Poi ci sarà la terza fase degli investimenti nella AI: le aziende in grado di implementare la AI nei loro processi, per aumentare sensibilmente la produttività. Questo dovrà accadere relativamente presto.

Infine in una quarta fase, che non è scontato che arrivi, la AI sarà uno strumento di utilizzo distribuito, uno strumento pervasivo nell’economia, come lo sono stati i personal computer dagli anni '80 in poi, o come è stata Internet dagli anni 2000 in poi: non un fenomeno immediato, ma che cresce a valanga nel tempo.

Se dobbiamo guardare allo sviluppo della fase 1 e di come questo formi le basi del futuro prossimo, quest'anno Microsoft ha acquistato un numero di chip Nvidia (il nuovo modello Hopper) almeno doppio rispetto a quello dei concorrenti, come Meta, Amazon o Google.

Tutto questo è importante perché Hopper di Nvidia è il bene raro (e dunque prezioso) del momento: accumularli garantisce a Microsoft un vantaggio nella costruzione della prossima generazione di sistemi di intelligenza artificiale.

Il sole nella bandiera argentina

Questa settimana l'economia argentina ha raggiunto un importante traguardo: è uscita dalla grave recessione in cui si trovava, il PIL è infatti cresciuto di quasi il 4% nel terzo trimestre dell'anno, rispetto ai tre mesi precedenti.

Una buona notizia per il presidente del Javier Milei, che è entrato in carica appena un anno fa promettendo di porre fine alla lunga crisi argentina. Le cose sono andate finora molto meglio di quanto molti analisti avevano previsto l'anno scorso: ha ridotto significativamente l'altissima inflazione argentina (che è scesa dal 26% mensile dello scorso dicembre al 2,4% di novembre) e ora inizia a registrare anche crescita economica, dopo anni in cui il tenore di vita degli argentini continuava a calare, tra svalutazione monetaria e crisi.

Milei è partito tagliando massicciamente la spesa pubblica con grandi riduzioni della spesa pensionistica, dei salari del settore pubblico, delle opere pubbliche, di molte cose. L’impatto positivo di tutto questo è stato quello di abbassare l'inflazione e di stabilizzare l'economia.

Chiaramente, mentre l’inflazione ancora mordeva, questi tagli hanno provocato anche un impatto sociale, ridurre i salari ai dipendenti pubblici li impoverisce e il tasso di povertà è cresciuto, ma la presenza della crescita economica implica un processo di creazione di ricchezza, che consentirà una uscita più strutturale dalla povertà non sotto forma di insostenibili (e dunque provvisorie) prebende.

I tagli alla spesa pubblica hanno anche rivitalizzato la spesa dei consumatori e gli investimenti delle aziende e le stime di crescita per il 2025 arrivano al 5%, che è chiaramente positivo, anche se significherebbe riportare il PIL pro capite dell'Argentina al livello del 2021, la strada del recupero è ancora molto lunga: per più di un decennio l'economia argentina non è cresciuta, restando bloccata in un ciclo di ripresa-crisi-ripresa-crisi.

Inoltre, si tratta ancora di una crescita molto disomogenea. I settori esportatori come l'agricoltura, l'energia e l'industria mineraria stanno andando molto bene. Stanno guidando l'espansione. Ma i settori interni, come quello manifatturiero, sono ancora molto depressi.

La sfida più grande per Milei nel 2025 sarà di eliminare i controlli sui tassi di cambio ufficiali (cosa che spinge gli argentini a scambiare valuta sul mercato nero) e i controlli sui capitali, che impediscono alle aziende di spostare denaro fuori dall'Argentina e rappresentano un ostacolo enorme agli investimenti stranieri.

Quel momento andrà seguito, perché potremmo assistere a una forte volatilità e a una maggiore inflazione. Un nuovo, difficile, banco di prova per il presidente argentino.

Dispute legali

Qualcomm e Arm sono nel bel mezzo di una battaglia legale: Qualcomm progetta i propri chip usando in licenza le architetture di Arm, che per questo viene remunerata da Qualcomm. Ma quando Qualcomm ha acquistato nel 2021 un'azienda chiamata Nuvia, che aveva anch'essa una licenza con Arm, è sorto un problema di proprietà intellettuale: Qualcomm avrebbe risparmiato (o forse aggirato) circa 1,4 miliardi $ all’anno di commissioni dovute ad Arm, utilizzando le tecnologie “di Nuvia”.

Invece di un risarcimento danni, Arm chiede che tutti gli sviluppi basati sulla tecnologia Nuvia, in violazione della sua proprietà intellettuale, vengano distrutti; una richiesta enorme, che significherebbe il sacrificio di un'intera linea di prodotti Qualcomm lanciati nell'ultimo anno o giù di lì, chip per PC e smartphone e anche per le automobili.

Storicamente Qualcomm è conosciuta come progettista di chip per smartphone, in particolare per gli iPhone. Ora si sta espandendo verso chip per applicazioni diverse. Per questo motivo quest'anno ha avviato una partnership con Microsoft e altri produttori di laptop. Tutte novità a rischio, in questa disputa legale.

Come spesso accade, si tratta di una questione di soldi: Arm cerca di ottenere il massimo, ma non al punto da compromettere un rapporto molto fruttuoso: i successi di Qualcomm sono i successi di Arm, visto che Arm ricava una commissione da qualsiasi prodotto che Qualcomm immette sul mercato sulla base delle licenze e della tecnologia di Arm.

Dunkelflaute

Per effetto di un evento atmosferico (il dunkelflaute, ovvero assenza di sole e di vento) il mercato dell’energia in Europa ha subito degli scossoni violenti:

• In Norvegia il 12 dicembre, i prezzi sono schizzati a 20 volte il loro livello normale

• Nel sud della Svezia, i prezzi erano 190 volte superiori a quelli del nord del Paese.

• Nei Paesi Bassi, le tariffe dell'elettricità sono andate a prezzi 8 volte il normale, con migliaia di famiglie che, avendo contratti dinamici, hanno pagato l'intero prezzo spot.

• In Spagna l'operatore di rete ha tagliato l'energia alle grandi utenze industriali a causa dell'insufficienza dell'offerta.

A dicembre 2023, l'energia solare ed eolica pesava il 41,5% dell'energia tedesca, ma durante la dunkelflaute della scorsa settimana ha garantito appena il 4,4%.

In Spagna, l'energia eolica è scesa ad appena l'8% della produzione normale. L'energia solare è scesa al 7,7%. I funzionari hanno dovuto scegliere tra illuminare le case e far funzionare le fabbriche.

La UE ha una domanda (inelastica) giornaliera di circa 7400 GWh di energia, durante l'inverno. Quando non ci sono vento né sole, i prezzi salgono alle stelle. Mano a mano che lo spegnimento delle centrali nucleari prosegue e la transizione verso le rinnovabili prende quota, questi picchi brevi e bruschi sui prezzi dell’energia si stanno accentuando.

La trasmissione tra paesi europei, rappresenta una soluzione alle crisi locali di fornitura, perché la domanda di energia elettrica varia nel tempo (raddoppia o si dimezza in poche ore) molto più che nello spazio (regioni vicine hanno spesso modelli di domanda correlati), quindi è più efficiente arbitrare i prezzi dell'energia nel tempo (attraverso stoccaggio) piuttosto che nello spazio (trasmissione).

Ma la trasmissione internazionale rischia di passare, politicamente, per un problema: i parlamentari norvegesi dopo gli episodi della scorsa settimana vogliono evitare di dover cedere energia ai paesi vicini, per non costringere i loro elettori a subire brutte sorprese. Con l'aumento dei prezzi, i Paesi che dispongono di una grande quantità di energia (come la Norvegia che al 95% è autonoma grazie a idrocarburi ed idroelettrico) esiteranno a trasferirla a quelli che ne sono privi.

Bisogna risolvere dunque la capacità di stoccaggio. E i numeri parlano chiaro: la Germania progetta di disporre di 52 GWh di batterie di accumulo entro il 2030. Durante l'inverno, i tedeschi consumano in media più di 60 GWh ogni ora. Il piano tedesco quindi garantisce meno di un’ora di autonomia: se si affidasse alle sole batterie, per stare bene per una dunkelflaute di 48 ore la Germania avrebbe bisogno di procurarsi un numero così elevato di batterie che significherebbe acquistare il 40% di tutta la capacità produttiva di batterie agli ioni di litio del mondo da qui al 2030.

Dunque potrebbero tornare in auge altre forme di stoccaggio, riscoprendo ad esempio l'idrogeno che oggi è molto “fuori moda” ci sono ad oggi solo tre progetti su idrogeno in Germania, per un totale di 2 GWh, e la costruzione di nuovi impianti richiede circa undici anni. Un recente studio del gruppo di ricerca tedesco Frontier Economics stima che il divario tra la domanda di idrogeno prevista e la capacità da colmare è pari a 8000 volte lo stoccaggio attualmente in corso.

Se non si risolvono né stoccaggio né trasmissione, e mancando la “vecchia” possibilità di importare energia dai gasdotti russi, resterà solo la soluzione di riconsiderare il nucleare: una singola centrale nucleare può fornire molta più energia di quella che si prevede di costruire in Germania da qui al 2030.

E per giunta in modo più economico: con solo 1 miliardo € per impianto la Germania potrebbe rimettere in funzione due delle centrali che ha recentemente spento in un lasso di tempo da uno a tre anni. E un altro gruppo di sette impianti potrebbe essere riavviato entro i prossimi quattro-otto anni, secondo un recente rapporto di Radiant Energy.

Anche con l’aiuto del nucleare, la produzione sarebbe comunque insufficiente a garantire continuità, senza contare poi che non c'è alcun piano per aumentare l'energia nucleare, né per rimettere in funzione le centrali chiuse di recente.

Un ambientalismo d’antan (peraltro non aggiornato visto che il nucleare implica zero emissioni di CO²) e il timore che i tempi sarebbero lunghi frena le decisioni politiche.

Cosa ci rimane, quindi? Limitando la trasmissione, non aumentando adeguatamente la produzione e con uno stoccaggio insufficiente, l’esito finale sarà quello di dover ricorrere a razionamenti e shock estemporanei dei prezzi dell'energia. Siccome questo genererà un costo politico elevato, l'Europa brucerà molti più idrocarburi per limitare razionamenti e carenze.

Il governo tedesco, per esempio, ha già fatto slittare l'obiettivo di eliminare il carbone dal 2030, al 2038. Tutta questa vicenda della transizione energetica rischia di finire sul dizionario alla voce “ipocrisia”: rendere rinnovabile l'85-90% della rete, mantenendo capacità di riserva (in caso di cambiamenti climatici) con energia fossile significa che il fossile dovrà recuperare i costi di capitale degli investimenti nel rinnovabile durante le poche ore di funzionamento di riserva, garantendo una cosa più di qualunque altra: impennate dei prezzi.

• Produzione

• Trasmissione

• Stoccaggio

• Prezzi

Quali di questi 4 elementi vorresti veder aumentato di più nei prossimi anni?

Echi del 2008

Stiamo riscoprendo la finanza strutturata: le banche d’affari vendono agli investitori obbligazioni garantite dalla liquidità generata dai prestiti, e ancora una volta, man mano che queste operazioni vanno bene mostrandosi redditizie, la domanda aumenta e per tenere il passo con la frenesia montante, gli istituti di credito iniziano a emettere titoli basati su prestiti più rischiosi.

Si prende un pool di prestiti, migliaia di finanziamenti con carta di credito o leasing sulle auto. Li si raggruppa e poi li si distribuisce a diversi investitori, garantendo un rendimento superiore rispetto ai titoli di Stato o alle obbligazioni corporate normali, e agli investitori i rendimenti elevati piacciono molto.

Le compagnie di assicurazione, ad esempio, cercano volentieri strumenti a reddito fisso e rendimento elevato: c'è una generazione di americani che sta andando in pensione e vuole una garanzia di reddito, e le compagnie possono trovare più sottoscrittori proiettando rendite pensionistiche più elevate.

Il rischio, è davvero necessario dirlo?, è che alcuni di questi potrebbero alla fine risultare in perdita se qualche debitore meno “nobile” iniziasse ad avere delle difficoltà.

E dato che i grandi investitori sono le compagnie di assicurazione che investono per conto dei pensionati, cosa potrebbe accadere se questi mercati dovessero crollare? Saranno le compagnie assicurative a dover rispondere delle perdite: il margine di tutela sarà la solvibilità del loro capitale.

Huawei con le ruote

Dico Huawei e penserete smartphone, o al massimo telecomunicazioni. Ma i suoi presunti legami con l'esercito cinese l'hanno fatta finire nell'elenco delle sanzioni degli Stati Uniti, mettendo in crisi le sue ambizioni globali. Ora Huawei si sta dedicando ai veicoli elettrici.

Non vuole diventare un'azienda automobilistica, per produrre auto con il marchio Huawei. Al contrario, sta collaborando in vari modi con case automobilistiche affermate, stringe partnership profonde in cui viene coinvolta nella progettazione (come quella con BYD), e partnership più di nicchia, in cui fornisce chip, il suo sistema operativo, l'archiviazione dei dati, e altri prodotti che ora applicherà al settore dei veicoli elettrici, come accade con Audi, per esempio.

Toyota e Nissan (di cui parliamo più sotto) hanno iniziato a collaborare con Huawei per la tecnologia di guida avanzata. Al momento, queste aziende utilizzano Huawei soprattutto per le auto destinate al mercato cinese. Ma siccome Huawei propone tecnologie fondamentalmente più economiche, più accessibili e già testate sul mercato cinese, la prospettiva è destinata ad estendersi.

Cosa faranno gli Stati Uniti e la UE quando inizieranno a vedere un'ondata di veicoli elettrici di fabbricazione cinese, costruiti da ogni sorta di aziende diverse, che inizieranno a comparire in tutto il mondo con chip Huawei, hardware Huawei, software Huawei e tutti collegati a cloud e centri dati gestiti da Huawei?

Il ritorno del nucleare

La domanda di energia è prevista crescere così tanto che Microsoft sta cercando di riaprire un impianto nel luogo del peggior disastro nucleare della storia degli Stati Uniti: Three Mile Island, in Pennsylvania, nel 1979 subì una fusione parziale a un reattore. Il disastro causò l'evacuazione di 140.000 persone, sebbene non ci sia stata nemmeno una vittima, ha causato un enorme panico e ha cambiato la mentalità sul nucleare negli Stati Uniti.

Chernobyl e Fukushima hanno poi fornito “conferme” ai timorosi, ma oggi aziende come Google, Amazon e Microsoft vivono la rivoluzione dell’Intelligenza Artificiale, stanno costruendo datacenter in tutti gli Stati Uniti e nel mondo. E questi centri dati sono molto affamati di energia: una richiesta a un chatbot AI richiede una quantità di energia 10 volte superiore rispetto a una normale ricerca su Google.

Ecco perché Constellation Energy (+95% da inizio anno), sta collaborando con Microsoft per riportare in vita un reattore di Three Mile Island. Se i giganti della tecnologia non riusciranno a ottenere l'energia necessaria per far funzionare i loro centri dati, allora l'America non guiderà la rivoluzione della AI che si prevede travolgerà il mondo nei prossimi due o tre decenni. Un rischio che gli Stati Uniti non vogliono correre.

Nel sito di Three Mile Island c'erano due reattori: il reattore che ha subito la fusione parziale rimarrà chiuso, mentre il secondo (che è stato chiuso circa cinque anni fa perché stava perdendo soldi) è quello che Constellation sta cercando di riaprire. Servono soldi e del personale qualificato. Oltre alle sfide normative che dovranno affrontare nel tentativo di riaprire l'impianto, che dipendono dalla politica e dal sostegno della comunità.

Microsoft e Constellation prevedono di aprire il sito entro il 2028. Con tutte queste sfide che si prospettano, non è chiaro cosa accadrebbe se non riuscissero a rispettare la scadenza, anche se è probabile che Microsoft abbia previsto delle penali se non avrà l'elettricità necessaria per alimentare i suoi centri dati entro quella data.

Auto giapponesi

Nissan e Honda stanno ipotizzando di fondersi. È ancora presto per dirlo, ma un'unione tra le due case automobilistiche potrebbe essere potenzialmente enorme, formando la terza casa automobilistica al mondo, dopo Toyota e Volkswagen.

Se Trump imporrà dazi sulla produzione al di fuori degli Stati Uniti, diventare più grandi e più efficienti nel processo sarà un modo per reagire al cambio di contesto.

Da inizio anno, a fronte di un +17% dell’indice Nikkei, le azioni Honda fanno -14% e Nissan -21%. La crisi del settore auto colpisce anche in Giappone. I grandi problemi di Nissan sono di non avere i prodotti giusti per prosperare in un momento di crescente concorrenza: i cinesi, guidati da BYD, eccellono nei veicoli elettrici e nei veicoli software-defined. Mentre, sul mercato statunitense, i veicoli ibridi hanno ottenuto ottimi risultati. Ma Nissan non ha alcun veicolo ibrido. Quindi si è trovata in una posizione molto vulnerabile, e anche Honda non se l'è cavata molto bene. E quotazioni in calo in un momento in cui l'industria automobilistica deve fare enormi investimenti non sono certo d’aiuto.

Questa operazione potrebbe innescare il consolidamento anche in altri settori dell’economia giapponese, come il settore manifatturiero, per difendersi e competere con i cinesi.

Curiosità

• A proposito di Bitcoin, di cui vi parlavo all’inizio, vi segnalo una puntata del podcast “Storie di Economia e Finanza” dedicata ad una delle più istruttive vicende relative a Bitcoin

• L'Europa sta lanciando il programma spaziale più ambizioso degli ultimi dieci anni: oltre 10 miliardi € per la rete satellitare IRIS 2, destinata a garantire le comunicazioni all’interno (e tra) gli Stati membri. Viceversa, il leader in questi servizi è l’azienda privata Starlink di Elon Musk.

• Vi auguro un buon weekend in musica, con Rosé, una stella emergente dalle radice esotiche: per metà neozelandese, per l’altra metà sudcoreana